贝索斯2004年致股东信
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贝索斯2004年致股东信
贝索斯2004年致股东信
贝索斯用一个实际的例子来证明用“固定资产投入”换来的“净利增长”是不可持续的。净利增长率和EBITDA因为没有考虑“营运资本和资本支出”只能反映运营状况的一部分，仅注重净利增速是片面且不可持续的。一家公司的盈利增长的确可能在特定环境下损害股东价值。当增长所需的资本投资超过这些投资产生现金流的现值时，就会发生这种情况。贝索斯认为一个公司最重要的财务指标应该是“每股自由现金流”。由于市场对“亚马逊”长期盈利能力的担忧，当年市值下滑至181亿美元，同比下降14.5%，PS估值自2003年的4.03回落至2.62。
致我们的股东：
我们的终极财务指标，以及我们最想达成的长期目标，是每股自由现金流。
我们为什么不像大多数人那样，首先关注每股盈利或盈利增长？答案很简单，盈利并不能直接转化为现金流，而股票价值是未来现金流的现值，不是未来盈利的现值。未来盈利是每股未来现金流的重要组成部分——但并非其唯一组成部分。运营资本和资本支出也很重要，因为是未来的股份稀释。
有些人会认为这有悖常理，但事实上，一家公司的盈利增长的确可能在特定环境下损害股东价值。当增长所需的资本投资超过这些投资产生现金流的现值时，就会发生这种情况。
为了阐述这个观点，我要用一个简单例子来说明，设想一位企业家发明了一种机器，可以快速把人从一个地方运送到另一个地方。这台机器价值昂贵——耗资1.6亿美元，每年能够运送10万名乘客，使用寿命为4年。每次载客运行售票1000美元，能源和原材料成本为450美元，劳动力和其他成本为50美元。
设想这项业务生意兴隆，第一年运送了10万人次，最大限度地发挥了这台机器的能力。在扣除经营费用）（包括折旧，占净利润的10%）后，带来了1000万美元的盈利。这家公司优先考虑利润；所以根据第一份财报，企业家决定投资更多的资金，用于购买燃料以增加盈利，并从第二年开始每年增加更多的机器。
下面是这项业务头四年的利润表：
这张报表令人惊叹：100%的复合收益增长率，1.5亿美元的累计盈利。只考虑上述利润表，投资者一定会感到非常高兴。
然而，现金流量表却是完全不同的情况。同样在这四年里，运输业务产生了5.3亿美元的负自由现金流。
当然，其他商业模式的盈利更接近现金流。但是我们的这个例子表明，不能依赖利润报表来判断股东价值的得失。
请注意一点，那就是EBITDA（税息折旧及摊销前利润）会导致我们在判断业务的健康状况时得出同样错误的结论。假设每年的EBITDA分别是5000万美元、1亿美元、2亿美元和4亿美元——连续三年实现100%的增长。
但是我们在考虑EBITDA的同时，没有考虑到12.8亿美元的资本支出，而资本支出对于创造现金流必不可少。因此，我们看到的只是冰山一角——EBITDA不能代表现金流。
如果我们相应地改动增长率和相应的机器资本开支——现金流情况究竟是更加恶化还是有所改善？
不可思议的是，从现金流的角度来看，这项业务增长速度越慢，发展得就越好。为第一台机器投入初期资本支出后，理想的增长轨迹是尽快增加至100%的运营能力，然后停止扩张。然而即使只有一台机器，累计现金流总额也直到第四年才超过初期的机器成本，现金流的净现值（资本成本为12%）依然是负值。
不幸的是，我们这个例子存在根本上的缺陷。增长率对运作业务的初期投资或后续资本来说没有意义。实际上，我们的例子如此简单明了，显而易见。投资者会在经济方面对净现值进行分析，迅速确定这个项目不值得投资。尽管现实世界的情况更加微妙和复杂，这个问题——净利润和现金流的两面性，依然会经常出现。
现金流量表经常不会得到应有的关注。但是，眼光敏锐的投资者不应该只重视利润表。